翔御资本，在并购中起舞

“一起并购交易，能够完成的概率不到20%，其中最不重要的因素就是资金。”翔御资本创始人董征说。

如此高难度的业务，正是她所痴迷的领域。实际上，从创立翔御资本的第一天起，她就定位明确，“打造并购交易的专业投行，而不是满足于相对简单的融资业务”。做高价值的投行服务，提高并购以及整合的成功率，成为翔御资本的目标及生存之道。

融资项目能否成功，核心在于对项目价值的挖掘以及是否能找到合适的投资人，作为专业机构，能提供的增值服务其实很有限。但并购是个极其复杂的系统工程，交易难度是融资的十倍甚至百倍。

“并购交易中，即便交易双方意向明确、交易条件差异不大，但大到宏观，比如是否会触及垄断，小到微观，比如公司前台是否会被换掉，都可能影响整个交易的进行。”能够提前看到并将所不具备的条件先行解决，是做并购型投行服务的关键能力所在，一旦未做整体思考，即便交易成功，也会给未来留下严重的长期隐患，再想弥补，难上加难。

但这正是MA（Merger and Acquisition兼并与收购）的魅力所在。

翔御资本创始人董征

【并购型投行，必须首先是系统架构师】

2015年，翔御资本刚成立不久，就介入了中国在线婚恋交友信息服务龙头——百合网和世纪佳缘网的战略合并。

最终结果惊人。当时，世纪佳缘是纳斯达克上市公司，百合网则是新三板挂牌企业，前者市值是后者的两倍。但翔御资本代表百合网，募集数十亿元人民币并购基金反向收购了世纪佳缘。如此操作在中国资本市场上可谓罕见。

在董征看来，最终以“新三板”公司并购“纳斯达克”上市公司突破了大众认知，其中固然有着各种各样的细节处理难点，但归根结底是路径安排以及妥善协调多方利益，并将超过三位数的诉求通过交易结构一一解决的过程。所以，首先要把基础架构搭建好。

“好的投行，一定首先是系统架构师。”对于这点，她深信不疑。

【并购型投行，干的是黄金本垒打】

一次完整的交易，通常会细分成几个前后关联但实质完全不同的交易。

体量大一些的公司，在并购中常常会涉及到各项复杂因素，要一步一步走，整体周期跨越1-3年。对于经验丰富且负责任的投行来说，项目伊始就要把长期规划做出来，然后倒推路径。中途可以因地制宜地做调整，但绝不是走一步看一步。这是一个优质投行必备的基础能力。

不但要考虑长远，还要周全细致。细到什么程度呢？翔御资本曾经帮助一个客户设计交易优先级资金条件，团队为了0.1%的利息跟金融机构谈判了一个多月。“这并非因为此部分利息净值很高，而是我们预测在后续三年中会连带发生其他交易，团队要为可能发生的未来长期利息成本做出准备。”

再比如，未来要留存哪个主体，境内境外的结构怎么设计，交易主体在哪里落地，以及对应的税务和法务的合规性，全部都要纳入前期考量。一言以蔽之，图纸要做到让各路人马都能据此开工，否则，即便做了路径设计，也可能中间卡壳。

在百合网的案例中，从设计回归国内市场的资本路径，到百合网拆除VIE架构的详细方案、后续募集人民币基金收购美元股东所持股份，再到设计交易结构，并协同律师、审计、券商等所有第三方执行并完成交易，翔御资本一路护航。至此还不算结束，新的百合佳缘集团组建之后，协助其完成管理层整合和组织架构的调整则是另一番征程。

众所周知，并购不易，整合更难。

两个公司合并，为的自然是发挥协同效应，这必然涉及到业务和人员层面的整合。到底该让哪边的老大来做CEO，以后公司的HR归谁管，同一个区域中保留哪家的店面，诸如此类，全部都要反复协商。利益可以摆在桌面上，但更难控制的其实是个体的感受。

“双方高层坐一起开个会，这边人表情稍微平淡了一些，那边人就可能会理解为态度傲慢，心想，还是别整合了”，董征笑着说：“天天都是这种事情。”

【所谓专业，就是坚守底线】

尽管费心费力，但要想让客户识别出不同并购服务的价值差异，并不容易。

就在2017年，翔御资本帮助一家企业做了一笔金额不小的融资。此后，行业里有另外两家企业希望与该公司进行整合。但翔御团队在对三家公司做了详细调研和了解后，做出了三者之间并不具备整合基础的判断，即便抱团也无法实现取暖，因此果断拒掉了这笔生意。

最终结果是，另外一家行业知名的投行接了这单业务，但做了将近一年合并也没有谈成。

投行的专业性自然体现在对行业的深入理解，过硬的业务知识和能力上。但在董征看来，更重要的是做这件事是为了公司的长远发展考虑，而不是仅仅为了赚一笔钱。

“所谓的专业就体现在这儿！”董征认为，不管是一个公司融资一百万人民币，还是两个巨头要合并，看起来体量差很多，但是对于客户的重要性是一样的，因为都会在资本层面对公司产生长远影响。事实上，很多公司没有办法在资本市场上长期走下去，根源在于一开始就走歪了。

不过，要坚守如此责任心并不容易，实际上，即便是仅仅做到专注于并购而非融资业务，也需要极好的定力。

做融资项目，平均周期通常是八九个月，非常稳定，而且成功率高。这意味着稳固的收益以及成就感。并购项目则不同，延续一两年甚至四五年的都有，而在此过程中，变数随时都会发生。从整个行业看，并购项目的中止率高达80%。即便是有着深厚行业经验的翔御资本，这个比例也达到了近30%。而一旦中止，投行的全部时间和精力投入都会打水漂。

正因如此，放眼整个行业，明确把重点放在并购交易上的服务机构可谓凤毛麟角。

但董征很坚持。作为一个创业公司，考虑生存问题必然是第一位的，董征依然做到了一个相对好的平衡。翔御资本其实也做融资，不过一定会把最优势的资源以及最多的时间倾注在MA上。创业4年来，翔御资本累计交易额近200亿元人民币，其中并购整合超过80%，平均项目体量超过5亿元人民币。

翔御资本团队

【并购型投行，应市场需求而生】

“翔御做的并购项目，通常是买卖双方都看对眼儿了，但不知道怎么交易，或者怎样才能更好的交易，所以找到翔御。”董征认为，这一方面说明市场需求正在逐渐形成规模，另一方面也能看出其中对专业能力的需求。

“从目前国内形势来看，产能过剩、二代接班问题等，会导致并购大规模的发生，对并购型的需求是非常刚性的。”董征分析道。

在曾经那个热钱涌动的时节，企业活下去不是件多难的事情，但现在不同了。目前，企业竞争压力剧增，需要实实在在拼实力的时候到了。而竞争必然带来淘汰，进而带动并购进入高峰期。除此之外，中国的第一代创业者也到了集体交班的年龄，却未必能成功交出去。可以预见，家族企业中会有相当大的部分需要家族外部来接手管理，形成巨大市场空间。

所以，对于走MA之路，董征毫不犹豫。

早年间，董征就读MBA期间，仅在汉能投资部实习了短短两个月，就确定“我是属于这个行业的”。站到高位看全局，再落到具体定细节的行业特点深深吸引了她，直到今天，这个吸引力依然没有丝毫地减弱。

“所有的项目，我可以说我有经验，也可以说没有经验，因为每天发生的问题都是新的。”她笑称以前很喜欢打游戏，迷恋到停都停不下来，但自从入了投资业就自然戒掉了，因为“这比打游戏好玩多了”。

接下来，翔御资本将继续储备公司的整体能力、资源，以及品牌，深耕并购整合服务领域，当机会出现时，牢牢地抓住它。